2013年全球产能过剩加剧。国内氮肥、磷肥新增产能陆续释放,产能过剩矛盾更加突出,不断走低的国际价格快速传导至国内,氮肥、磷肥产能均出现严重过剩。13年氮肥新增1016万吨,过剩量2364万吨;磷肥产能过剩率也超过100%。截至2013年3季度末,化肥企业亏损面为近三年最高。

    刚性需求中长期存在,农业现代化带来新的机遇和挑战。我们认为支撑化肥的刚性需求主要有以下几点原因:1)全球粮食供求紧平衡,世界谷物价格持续攀升,全球进入高粮价时代;2)中国粮食安全形势严峻,2012年进口谷物和大豆7700万吨,粮食自给率88%,2013年成为全球最大稻米进口国,小麦进口创20年新高;3)新型经营主体涌现,2012年底合作社经营耕地面积达到1.76亿亩。

    化肥企业在未来面临的机遇主要是国家对农业重视程度不断提高,农资投入持续增加,新型经营主体将逐步涌现;而随之而来的挑战就是对服务能力提出更高要求。

    此外,困扰行业多年的产能过剩问题仍有加重的趋势。我们预计3-4年后全球氮肥产能过剩将达到21%,磷肥产能过剩将达到37%,而钾肥产能过剩将达到60%

    “肥化并举”是优秀化肥企业的市场选择。在供应过剩的背景下,行业整合和公司转型就成为关键。我们认为十二五末期,行业通过兼并重组,大量中小型化肥生产商将不复存在,而拥有上游资源、营销渠道的优质龙头将完成扩张。从地域看,大型肥企将向资源地集中,矿肥结合。而通过研究国内外优秀的化肥企业,我们认为“肥化并举”是优秀化肥企业的市场选择。

    投资建议

    在香港上市的化肥上市公司中,我们主要看好中国心连心化肥(1866,买入,目标价2.57港币)、中化化肥(0297,中性,目标价1.11港币)和中海石油化学(3983,中性,目标价4.58港币)。从受益出口关税政策调整的情况看,中海化学获益较大;从公司发展战略及上下游一体化的进程看,中化化肥较为理想。如果从业绩成长性及估值角度看,中国心连心化肥较具优势,但考虑其流动性问题一直未能得到妥善解决,我们认为短期内其股价大幅上涨的难度较大。

    由于中化化肥2013年全年业绩存在很大不确定性,中海石油化学目前估值较高,我们将中国心连心化肥做为该行业的首选。从历史表现看,一季度化肥股通常阶段性跑赢大市,但考虑到中期该行业仍处于整合过程中,部分公司可能会经历整合过程的阵痛,我们给予该行业“同步大市”的评级。

    风险提示

    1)国际经济形势不确定性影响煤炭价格,对氮肥行业成本构成不确定性;2)化肥价格上涨引发的政策性风险;3)气候风险